近日公布的《網絡信貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法（征求意見稿）》（《辦法》），使P2P業務再次成為關注的焦點。從2013年開始，P2P的平臺數量、融資規模和投資人數都飛速增長。除了監管部門采取相對寬松的容忍態度，還有兩個重要因素支持P2P業務的擴張，一是正規金融部門服務供給不足，絕大部分中小企業和個人沒有得到很好的金融服務；二是互聯網技術包括移動終端和大數據分析的發展為完成金融交易提供了新的可能。不過，近期P2P平臺風險頻發，而且有愈演愈烈之勢。有的還在局部地區演變成社會不穩定因素。

　　

　　為了更好地理解P2P平臺的風險，我們從公共數據源搜集了3439家平臺的信息，其中包括1073家問題平臺。我們運用一系列的非參數和參數分析方法，獲得了一些比較穩健的結果：信息缺失嚴重、建立時間短、交易利率區間窄、出現極端利率水平、業務種類少和承諾保本保息等的平臺，風險相對較大、預期壽命也較短。基于上述發現，我們也對P2P業務的監管框架進行了思考，包括單純信息中介的定位、不設門檻的備案制以及由地方金融辦負責的屬地管理模式的適用性。我們同時也提出了幾個值得考慮的思路，一是由銀監會統一負責實施監管，二是設立基本門檻和監管要求，三是強化信息披露標準。

　　

　　P2P業務是近年出現的新的金融創新。從2012年到2015年11月，P2P平臺總數從200家快速上升到3769家；成交量由212億元飆升至8486億元；貸款余額也由56億元上升到4005億元。2015年的融資規模可能超過1萬億元。不過，同期問題平臺數量也出現爆炸式增長，累計問題平臺數占平臺總數的比重由2012年的8%急升至2015年的31%，幾乎每三家P2P平臺中就有一家出問題。P2P涉及的經濟主體數量比較大：投資人從2012年的5萬上升到2015年9月的240萬；同期借款人數也迅速增長。由此可見，P2P行業的健康發展，對維持金融、經濟甚至社會穩定具有重要意義。

　　

　　其實監管部門在兩年多前就已經開始研討、評估對互聯網金融包括P2P業務監管的問題。2015年12月底公布的《辦法》的總體監管思路是：“定位P2P平臺為信息中介，嚴禁提供增信服務、設立資金池和從事非法集資；對P2P平臺不設注冊資本金門檻和杠桿率上限等要求；實行負面清單制，在嚴禁十幾項業務的同時，也對符合法律法規的創新業務予以空間；遵循‘誰審批，誰監管’的原則由地方金融辦負責風險防范與處置。”這意味著對P2P業務將采取類似小貸協會的管理方式，由行業自查自糾。

　　

　　監管框架出臺，結束P2P行業野蠻生長的狀態，具有積極意義。但這個不發牌照、不設門檻、不做監管的框架一旦落地，會對P2P平臺、融資企業和個體投資者帶來什么樣的影響？為此，本文首次系統分析了公開可得的3439家P2P平臺的數據：我們首先從多個角度刻畫與識別對健康平臺與問題平臺的特征；接著采用生存曲線來分析不同特征的平臺生存概率隨著時間的變化；最后用久期分析方法來綜合考察各種因素如何影響平臺風險和預期壽命。通過這些定量的分析，我們希望理解為什么近來問題平臺的總數與比例都出現了加速的趨勢？問題平臺通常擁有一些什么樣的典型特征？

　　

　　我們的主要發現可以概括如下。第一，八成問題平臺活不到一歲、越是最近成立的平臺預期壽命越短。問題平臺中有192家的壽命小于30天，占全部問題平臺數的18%；共有80%的問題平臺的壽命低于1年。尤其值得關注的是，與2012年及以前的平臺相比，近年成立的平臺，風險逐年升高、預期壽命逐年變短。這可能跟經濟增長不斷下行、融資競爭日益激烈甚至詐騙動機有所加強等因素有關。

　　

　　第二，問題平臺占平臺總數之比并不具備明顯地域特征。平臺數和問題平臺數存在較大的地域差異，但是問題平臺的占比并不存在十分明確的地域性規律。這與P2P業務很強的跨區域特征相符。

　　

　　第三，缺失注冊資本金平臺風險高、近七成問題平臺的注冊資本少于3000萬元。在32家缺失注冊資本信息的平臺中就有25家是問題平臺；從生存概率角度看，在每兩家缺失注冊資本金信息的平臺中，會有一家在成立的頭1個月內跑路。注冊資本越小的平臺，成為問題平臺的概率越大。注冊資本在3000萬元以上的平臺中問題平臺占比為20.9%，而3000萬以下的占比卻高達37.2%。

　　

　　第四，缺失實繳資本金信息、實繳比例不足的平臺風險高。缺失實繳資本金信息的平臺有三分之一是問題平臺；而實繳資本金越高，問題平臺占比越低。缺失實繳資本金信息的平臺的生存概率也要顯著低于有實繳資本金信息的平臺。

　　

　　第五，缺失交易利率信息、交易利率區間窄、存在極端利率的平臺風險高。缺失交易利率的平臺中問題平臺占比高達77.5%。 如果平臺只有單一利率區間，則平臺風險大、預期壽命短。許諾回報超過20%的平臺中有33%是問題平臺。交易利率低于8%的平臺中問題平臺占比也高達59.5%。最近被披露的e租寶就有辦理利率約6%的融資租賃業務的情況。

　　

　　第六，缺失期限和項目信息、期限單一、項目單一的平臺風險高。如果平臺項目只有單一期限，問題平臺占比（26.1%）就遠遠高于多期限項目的平臺（小于10%）。只有單一期限項目的平臺的生存概率明顯要低于其它平臺。類似的，缺失項目信息和單一項目的平臺生存概率較低。

　　

　　第七，平臺保障種類多寡不重要、是否有可靠第三方保障是關鍵。沒有發現保障種類的多寡與生存概率之間的關系存在顯著的差別。但是由銀行或者保險公司提供擔保的平臺，問題平臺占比(3%)低于其他保障方式(14%)。

　　

　　最后，承諾保本保息的平臺更可能是問題平臺。承諾VIP保本保息服務的平臺的生存概率更低。承諾保本保息平臺的問題平臺占比是20.7%，比無此承諾的平臺高12個百分點。

　　

　　上述發現可以幫助我們理解、識別P2P平臺的風險。比如，投資者可以考慮避免那些具有高風險典型特征的平臺，盡量選擇建立時間比較長、信息披露完整、利率水平適中、產品期限多樣化、甚至有銀行或者保險公司做擔保等的平臺項目，盡可能地回避那些規模小、時間短、信息披露不完整以及主動提供過高回報承諾的平臺。

　　

　　更重要的是，本文的結論也可以促使我們認真評估剛剛公布的《辦法》。第一是對P2P平臺只能做信息中介的定位。問題是絕大部分中國的P2P平臺都不是單純的信息中介，這顯然與我國目前征信系統不發達、誠信缺失的大環境有關。在P2P平臺上融資的主體與正規的資本市場存在較大差別，投資者也是以個體為主。在這種情況下，指望融、投雙方僅僅依靠平臺提供的一些信息降低信息不對稱并完成金融交易，難度很大。絕大多數平臺也許很難在給定的18個月的期限內完成轉型。因此，期限過后監管部門就可能面臨一個兩難的問題：要么把大部分平臺清理掉，要么默許很多平臺違法者違規經營，直到司法介入。

　　

　　第二是對P2P業務監管實行不設門檻的備案制。既然監管部門不準備審查P2P平臺的資格，我們猜想大部分不符合監管定位的平臺將會繼續運作。但麻煩的是，近年來問題平臺的比例不斷攀升，每三個平臺就有一個出問題，而且很多問題平臺只存活不到三個月，詐騙的嫌疑非常大。無論定位信息中介還是信用中介，平臺上所發生的就是金融交易，金融交易就需要監管。當然發現了騙局可以請司法介入，甚至可以將其作為投資者教育的必要過程。問題是P2P行業不像資本市場，沒有對公司治理、交易條件和信息披露等方面的監管要求，況且P2P投資者判斷風險的能力也明顯更弱。如果明知道會造成損失卻不管，在情理上說不過去。

　　

　　第三是由地方金融辦負責的屬地管理模式。這個模式與小貸公司的管理模式十分類似，但P2P與小貸業務存在較大差別。首先，小貸公司的業務基本不跨區域，而P2P業務跨區域卻很普遍。第二，小額貸款公司的主要資金來源為股東繳納的資本金、捐贈資金，以及來自不超過兩個銀行業金融機構的融入資金。而P2P平臺的資金大多來自個體投資者，他們判斷、自擔風險的能力要弱許多。雖然一般認為P2P業務規模還比較小，不致造成系統性風險，但互聯網平臺和個體投資者的介入也許意味著風險的擴散會更快、更廣。事實上，一些地方政府的金融辦并不具備金融監管的能力。

　　

　　鑒于不規范P2P平臺相對普遍而且風險爆發愈演愈烈的事實，我們認為不管最后將P2P平臺定位為信息中介還是信用中介，適當的進入門檻和基本的監管程序還是必要的，這樣起碼可以幫助個體投資者過濾掉那些明顯缺乏資質甚至動機不良的平臺。金融交易需要監管，對那些涉及風險承受力低的主體和風險擴散度高的渠道的交易尤其如此，P2P恰恰屬于這類業務。我們建議從如下三個方面考慮改進監管框架，一是由銀監會負責制定、協調并實施P2P業務的監管政策，責任到機構。現在的管理辦法看上去很多部門參與監管，容易造成或者三不管或者重復管的現象。二是設立最低門檻制度，審查平臺的經營者、資本金和業務能力等方面的基本資質。同時也可以對業務集中度包括融資主體、投資分布、項目種類、融資期限和利率分布提出一些監管要求。如果有定位信用中介的平臺，監管要求自然會更高一些。三是建立嚴格的信息披露制度，鼓勵對平臺公開、公正的評級。對于信息缺失嚴重、不能及時準確披露的平臺，應該限制其業務直至取消從業資格。

　　

　　作者：黃益平、沈艷和王靖一

　　

　　（北京大學國家發展研究院和北京大學互聯網金融研究中心）